在2021年11月《奶源靠收购、生产靠代工、营销靠故事，认养一头牛的上市路阻且艰》一文中，和讯财经曾就拟冲击上市的认养一头牛在经营生产中的疑团与争议进行了剖析。
2022年7月，随着认养一头牛正式披露招股书，更多的细节也旋即铺开在公众面前：
招股书只字不谈“认养”模式
如同其名字，与常见乳企最大的不同，认养一头牛主打“认养”模式，深谙互联网玩法。
多处公开资料显示，2016年，认养一头牛在众筹平台推出“牧场共建人”计划，上线3天筹得200多万元；2017年，公司推出“认养一头牛”社群互动计划，每年支付2999元或者10000元认养一头牛，可获得不同权益；再到2020年，公司正式推出认养模式：
一是云认养，即通过线上养成类互动游戏，感受云养牛的乐趣；二是联名认养，通过购买247元-1599元不等的联名卡，获得不同时效的联名认养权，定期享受新鲜产品送货上门等；三是实名认养，即成为真正的养牛合伙人，可以在专供牧场提前一年预订牛奶，给奶牛取名字、获得奶牛的照片和生长数据等。
通过“认养”模式，认养一头牛成功出圈。然而，这一对于公司举足轻重的营销策略却未写进招股书，其官方微信、微博也已不见任何有关“认养”的字眼。涉及营销方面，公司仅称“紧紧抓住互联网电商发展的历史机遇，形成了全面覆盖线上线下的创新营销渠道”“以互联网电商运营与营销能力为依托，先后推出了多款明星产品”等。
对于如此变化，市场普遍的观点为：随着监管逐渐规范，认养一头牛逐渐停止了这类活动，也就不再强调“认养”概念。
但透过招股书的数字，认养一头牛仍花了很大金钱、力气用在了营销上。2019年至2021年（以下简称为“报告期内”），公司销售费用从1.94亿元增加到4.83亿元，销售费用率整体高于行业水平。
图源：招股书
本次IPO拟募集的18.51亿元中，便有5.2亿将用以营销推广，主要在淘宝、京东、抖音等线上渠道进行品牌推广。
招股书“实锤”奶源外购与代工
与“认养”概念相提并论的，则是认养一头牛曾数次强调“自有奶源建设”，并宣称产品“使用的均是自有奶源”。但实际上，认养一头牛不仅每年会采购大量生牛乳，且直到2019年才开始建设生产基地，2020年才具备自主生产能力，此前产品均为外协生产。在很长一段时间里，认养一头牛是名副其实的“贴牌”品牌。
招股书显示，生鲜乳作为主要原材料，认养一头牛一部分采用自有奶源，另一部分则向第三方采购。报告期内，公司向外采购生牛乳的金额分别为1.09亿元、2.10亿元、4.11亿元，按照当年采购单价测算，生牛乳采购数量分别为2.74万吨、5.22万吨、8.63万吨。而公司同期纯牛奶及酸奶的总产量之和分别为5.14万吨、12.19万吨、17.41万吨，据此推算，公司同期外采奶源比例分别为53.34%、42.84%、49.57%。
在没有自主产能时，认养一头牛以外协生产为主，即向外协加工商发出原材料，外协加工商根据公司要求将其加工成公司成品并收取一定的加工费用，合作方包括光明乳业()、君乐宝等业内资深公司。随着生产基地产能释放，外协产量占总产量的比例开始下降、自有产量占比上升。报告期内，纯牛奶外协产量占比分别为100%、91.83%、36.03%，酸奶外协产量占比分别为100%、95.88%、65.13%。
图源：招股书
“80元伙食费”缩水严重
“奶牛养得好，牛奶才会好”，为认养一头牛提供生牛乳的奶牛，所享受的待遇可谓令人羡慕无比。
根据“认养一头牛”公众号之品牌故事展示，奶牛吃的是专家团精准匹配的日粮配方，喝的是380米深井水，一天伙食费将近80元。号称“全球仅占1%”的娟姗牛之待遇更是让“打工人”眼红，住的是专属“国际化高端恒温牛舍”，牛均一套“单身公寓”，一天工作约3小时，边听音乐边挤奶，还有高端项圈来检测胃口和情绪。
图源：“认养一头牛”公众号
招股书则显示，目前，认养一头牛在河北、 黑龙江等地相继建立7座现代化大型奶牛牧场，其中5座为公司自有牧场，2座联合运营牧场，奶牛存栏数超6万头。为之，单是2021年，公司采购玉米类饲料和采购豆粕类饲料就合计2.06亿元。不过，按照奶牛存栏数超6万头计算，每头奶牛每天的伙食费约9.41元，与80元的标准相去甚远。
图源：招股书
此外，值得一提的是，认养一头牛于招股书宣称是有6万头存栏奶牛，但招股书在介绍盘点生产性生物资产时明确称，截至2021年底，公司拥有生产性生物资产奶牛共37062头，其中，成母牛13569头，青年牛18420头，犊牛5073头，相差的约23000头奶牛又是从何而来？且若以3.71万头奶牛计算“伙食费”，与80元亦仍有不小差距。
究竟是信披差错、还是过度宣传与包装？都值得投资者注意。
自有奶源售价低于外购奶源优势存疑
随着“网红牛奶”麦趣尔()纯牛奶检出丙二醇，公司不仅背上了约7315.1万元的罚单，经营情况同样大受影响。损失更严重的，则是品牌丢失了消费者的信任。牛奶的食品安全问题牵动人心。
从上文可知，认养一头牛几乎是半数生牛乳源自对外采购、另有一部分产品的生产交付给外协厂商，这可能会导致公司在对原奶品质、加工环节等方面的把控能力有限。也因此，在这些未经己手的环节上，公司如何采取相应措施保证产品质量、食品安全尤为重要。
尽管认养一头牛声称公司已经建立了高标准产品质量管控体系，但和讯财经梳理发现，这些措施仍集中在自有牧场、生产质量中心、生产基地，并未过多涉及第三方。在合作奶源采购方面，公司则称，确定合作关系前会对生牛乳供应商的生产设施设备、奶牛数量、牛群结构和生产管理水平进行考察，并取得其生产的生牛乳的三方检测报告。每批次到加工厂的生牛乳也需由供应商出具检验报告，并由公司对各项理化指标进行二次检验。
另一方面，在认养一头牛看来，来自自有牧场稳定、优质的奶源供应是公司的竞争优势之一，也是公司产品高品质的体现。
而和讯财经发现，出售生牛乳是认养一头牛的主营业务收入来源之一，报告期内营收占比分别为26.5%、7.82%、4.46%。
图源：招股书
令人不解的是，号称更稳定、更优质的自有奶源价格尚不如外购奶源价格。以2021年为例，认养一头牛采购生牛乳的金额为4.11亿元，采购单价为每千克4.76元，即为每吨4760元；同年，其出售生牛乳2.44万吨，销售单价为每吨4476.71 元，低于外购奶源单价。
图源：招股书
市场人士指出，奶源市场价格十分透明，且与质量密切相关。那么，这是否意味着认养一头牛的自有奶源质量并不如外购奶源？如此，公司主打的牧场及奶源优势又何以保证？
对于本文涉及疑问，和讯财经曾以邮件形式发送至认养一头牛招股书所示邮箱，截至发稿并未取得回复。
不可否认的是，认养一头牛是近年来快速崛起的新势力之一。但若想在蒙牛、伊利“双雄”的夹击下突围、并占据一席之地，上市仍只是一个起点。
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